湖北黄鹤楼预计情况稍显困难，对合并报表有所拖累

山西汾酒：单二季度增长值得期待，预计Q2收入增速10%，利润增速25%。省内Q1营收贡献大，但省内经销商库存仍相对可控，而省外如河北河南市场青花和玻汾的消费趋于正常化，当前库存仅有1个月左右。打款及发货方面，省内一季度打款38%，要求上半年完成60%打款，预计在终端正常化之前，省内将继续做主要贡献；省外部分当前已打款30%，市场反馈计划6月底完成40%打款，单二季度增速有望提升。公司4月以后提出继续坚持青花主导产品策略，青花30继续拔高价位树品牌，卡位700-800元价格带。 梦6+新品首批打款积极性很高，省内动销反馈良性，省外招商进度较好。当前省内经销商打款进度仍以春节前打款为主，二季度有少量打款，打款进度同比下滑，预计二季度报表端仍有一定压力，但后续有望轻装上阵，全年收入增长目标持平。 今世缘：预计Q2收入增速5%，利润增速5%。近期国缘对开批价240-255元四开批价390元，批价环比持平，当前经销商库存普遍不高，大约20-30天左右。打款发货上，南京整体打款进度增加至50%出头，淮安市场计划至6月底完成全年任务的近60%，省外市场回款双位数以上增长，预计二季度增长将环比有所改善。 古井贡酒：省内动销环比改善，黄鹤楼仍有拖累，谨慎预计Q2收入增速0%，利润增速0%。公司四月前已停止打款并出台促销措施帮助渠道消化库存，同时加强了渠道管控，目前春节前打款积压在渠道的库存已经消化大半。草根调研反馈，安徽5月份以来消费恢复较快，宴席基本开放，二季度动销边际改善。近期省内市场端午节打款已开启，预计完成打款占全年65%，为二季度报表端提供支撑。湖北黄鹤楼预计情况稍显困难，对合并报表有所拖累。 1.2.食品：渠道补库+终端需求旺盛，Q2业绩乐观 经过4月渠道补库后，5-6月食品公司增速逐渐恢复至正常水平，安井洽洽妙可等趋势向好；双汇预计Q2除了受益于提价，亦有成本红利，Q2利润弹性大；盐津店中岛布局顺利，收入维持快增；大多数食品公司受益于渠道补库收入加速，Q2业绩乐观。 速冻食品：

安井食品：4月在渠道补库公司促销政策刺激经销商备货以及公司新招100个经销商首轮铺货下，收入高增长，5-6月逐渐恢复至正常水平，目前餐饮渠道恢复至60-80%，C端需求维持旺盛，我们对二季度收入增长维持乐观，提价效应+锁鲜装铺市/销售快增，预计净利率提升； 预计Q2收入增速30%-40%，利润增速20-30%，若剔除股权摊销费用，利润增速约40-50%。全年维度，品类渠道扩张推动收入增长。长期，速冻食品具备蓝海属性，安井管理团队狼性渠道控制力与服务力强，净利率维持螺旋式上升。 三全食品：预计收入增速20%-25%利润增速80%-100%，二季度受益于渠道补库经销渠道增长，收入增速维持双位数，同时公司自2019年初以来在高管领导下进行机制改革，以“产品经理”为中心，一切以损益为导向，实现净利率恢复性增长，2019Q4净利率即恢复至5.8%，由于是内生变化引起的，预计2020Q2趋势延续。全年来看，新的一年公司计划以推广满足三大场景的产品为手段，实现收入增长。 休闲食品： 洽洽食品：根据草根调研，4月20%以上，预计5-6月保持双位数以上增长，其中瓜子增速较好，坚果取得恢复性增长，由于瓜子净利率显著高于坚果，贡献利润弹性，预计Q2收入增速15-20%，利润增速25-30%。全年来看，公司今年计划推出黄袋酸奶口味芝士口味，推动坚果休闲零食场景的消费，同时加强新媒体营销，强化营养师与店中店预计下半年开始推向全国一线城市，目前仅在合肥布局，进行消费者教育；蓝袋预计扩大藤椒芝士口味的区域布局。 盐津铺子：区域扩张+店中岛提升坪效+品类扩张，三轮驱动趋势延续，预计Q2收入增速30%以上，源于规模效应，预计利润增速40%-50%。 肉制品： 双汇：肉制品销量稳定增长成本降幅超预期，预计Q2收入增速50%，利润增速30-40%。 Q2成本降幅超预期：我们先前已判断，公司原料价格判断力与存储执行力强，在原料低点得以大量存储原料，使得收益最大化。根据wind，山东潍坊白羽鸡出厂价在今年春节后急跌至2.4元/500g，2017年3月以来的最低水平，预计贡献Q2利润弹性。展望后期，猪鸡肉供给均步入释放阶段，将利好公司肉制品成本。 对双汇的观点始终不变：我们认为公司自去年Q3以来积极变化的背后是管理改善，新总裁定调肉制品调结构屠宰上规模，激励体制改革下团队战斗力增强，2019年的提价将部分让利于渠道与消费者，促进产品结构升级，利好肉制品长期发展。 调味品：

涪陵榨菜：二季度渠道补库，业绩乐观。5月公司出货维持中双位数增长，库存低于合理水平，草根调研终端日期新鲜大部分生产日期集中在4月之后，渠道动销恢复良性。2019Q2销售费用率达22.1%，主要系渠道去库存渠道下沉的市场投入增加，目前阶段性任务已基本完成，2020Q2销售费用率回落概率大，贡献利润弹性。预计Q2收入增速15%-20%，利润增速20%-30%。 历史来看，公司过去渠道波动呈现周期性，每次上升周期均伴随新一轮渠道开拓或提价动作，2019年为周期低点，主要系频繁提价导致渠道库存高企前次渠道红利结束；2019年公司新招600个县级经销商，2020年以来渠道库存去化县级经销商存活率高动销好于预期，Q1报表大幅改善，新一轮周期开始，短期景气度维持2-3年。长期，公司渠道力品牌力产品力明显强于竞争对手，有望实现包装榨菜市占率提升，同时大乌江战略也值得期待。 中炬高新：餐饮渠道逐渐恢复C端需求维持旺盛，预计Q2收入增速10-20%，成本端，公司将继续受益于包材价格下滑以及产能优化，净利率维持上升，预计净利润增速20%以上。2020年来看，全年收入目标达成概率大，2020年毛利率上行趋势延续，但源于公司持续开拓市场并加大销售人员激励，预计销售费用率会上涨，综合导致整体净利率小幅上行。 第二是提价主线，CPI上升，原料成本上涨同时产成品提价，产品提价受益或略滞后，但通过费用优化仍能保持盈利能力的品牌企业值得高度重视，有成本优势的企业更佳，重点领域为速冻米面。 2.1.稳健价值：白酒+调味品 2016年白酒板块确定性复苏以来，在2017Q2-2018Q2达到景气高点，2018年Q3以来结构性景气成为白酒板块最重要特征，虽然分化明显，例如次高端白酒整体增速放缓，且较之前增速放缓幅度居各价格带之首，地产酒竞争加剧，部分品牌增速低于5%，季度增速在-20%-0%这样的低水平，但高端酒整体仍在扩容，集体表现稳健，2019年高端酒以茅五泸为核心，合计收入增长20%，其中茅台受限于发货量增速低估，五粮液和老窖量价贡献高档酒增长最快。展望未来，高端酒趋势明朗，增长节奏平稳较快，继续看好以其为代表的稳健价值。 贵州茅台：2018年茅台酒销量3.2万吨，根据基酒产能，2024年前后茅台酒销量可达到4.5-5.0万吨之间，由于茅台酒总体产量有限，未来价格仍有上涨空间。我们认为贵州茅台的销量成长明确，稳健价值优选。

五粮液：基于贵州茅台的供需关系分析，我们认为五粮液量价政策有良好参照，公司自身管理提升将帮助实现更为稳健的成长，价值亦突出。 泸州老窖：跟随战略受益者。 除了高端酒，我们还高度重视山西汾酒地产酒龙头光瓶酒龙头。 山西汾酒：2017年国企改革以来，增长动能强劲，目前正处于快速全国化进程中，公司市场投入能力出众，品牌势能升级，渠道优势资源不断聚集，山西和环山西市场稳固且保有较快增长，域外市场高速成长，主力产品全线增长，前景看好。2017年公司提出“62210”五年奋斗目标，2022年争取实现200亿元销售，我们认为从2018年93.8亿元到2022年200亿元是良好的目标参照。 古井贡酒：在安徽省年内龙头地位稳固，结构升级持续受益，未来3年收入增速保持两位数增长可期，利润增速更快。 顺鑫农业：光瓶酒龙头，在白酒行业深度调整期保持平稳增长态势，低价高频次消费为主，无惧宏观波动，目前在低档酒市场份额仍低，预计将继续受益消费品牌化和集中度提升，同时公司导入升级产品，未来盈利率提升可期。 调味品中炬高新具有良好的稳健价值。公司品牌基础好，产能储备较足，市场稳扎稳打，仍有很大潜力。民营化以后，公司体制红利尚未充分释放。后续主要看点：厨邦食品少数股权归属激励机制的进一步完善市场投入欠账的不足以及收入导向提升增长水平做大食品主业的外延。 2.2.提价主线：速冻米面火锅料+肉制品 2019年3季报总结分析，我们发现收入利润增速相较于Q2提速的有次高端和高端白酒乳制品肉制品休闲食品速冻食品，龙头表现出逆境恒强较好的穿越周期能力。我们发现环比提速的基本具有提价因素贡献， 典型的是高档白酒速冻食品和肉制品，休闲食品当中业绩表现超预期的洽洽食品仍在受益2018Q3提价。 双汇发展：屠宰上量，低成本冻肉储备充足且仍继续补充，肉制品今年持续提价，因竞争格局稳定，销售量未见明显影响。展望未来，提价受益周期长，冻肉储备销售利润贡献十分显著。 三全食品：冻肉储备可满足明年旺季使用，产品多次提价，成本转嫁较为顺利。公司当前核心逻辑是2B业务持续快速成长，且因费用率低使得盈利能力远高于当前整体利润率水平，二是零售业务的体制机制改革，损益导向，内部挖潜，盈利能力正在修复。公司业绩弹性较大，值得高度重视。 2.3.品类成长：成长性子行业获得高估值 成长期行业往往因高增长获得高估值。

奶酪居于乳制品金字塔顶端，目前“餐饮+零售+休闲零食化”使得奶酪细分处于快速成长赛道。 妙可蓝多2019年儿童奶酪棒单品爆发，2020年预计继续实现高速增长。从我们深度的市场调研反馈看，儿童奶酪市场竞争格局初步成型，公司居于第一梯队，相较外资品牌百吉福，公司具有招商灵活终端网点开拓更为积极渠道下沉和维护更好等优势。相较蒙牛等国产品牌，公司具有产能优势包装专利优势IP优势组合营销占据消费心智有利位置的优势。继续看好公司儿童奶酪放量以及家庭奶酪零售放量。 百润股份：公司深度洞察预调鸡尾酒市场机会，全面学习日本经验，完成了重新定位，主推产品复购率大幅提升，优秀的产品研发创新能力继续保持，销售收入增速回升，盈利能力回升。 洽洽食品：小黄袋和蓝袋持续快速增长，瓜子品类优势突出，小黄袋线下优势凸显，大单品逻辑通畅。公司目前快速增长背后是2015年以来的几次重大变革，从事业部制改革，推行PK机制，员工激励升级，引入战略外脑，持续升级市场投入，目前公司走上了更快增长轨道，我们认为具有可持续性。 板块综述 板块综述： 本周2020/06/15-2020/06/19上证指数上涨1.64%，深证成指上涨3.70%，食品饮料板块上涨2.34%，在申万28个子行业中排名第13位。子板块涨幅情况来看，啤酒涨幅最大，为5.91%啤酒5.91% >肉制品5.24% >葡萄酒5.11% >食品综合4.64% >调味发酵品4.21% >食品加工3.95% >黄酒3.02% >乳品2.84% >食品饮料2.34% >软饮料2.03% >其他酒类1.82% >饮料制造1.64% >白酒1.45%。 个股涨幅前五位分别是通葡股份酒鬼酒深粮B；跌幅前五位分别是：泸州老窖*ST莲花克明面业。 核心组合表现： 本期我们的核心组合上涨3.37%。具体标的表现如下表： 投资建议 ■ 行业评级体系 收益评级： 买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性 — 未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A — 正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B — 较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； ■ 分析师声明 ■ 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 ■ 免责声明

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